在汽车制造板块，A股有上汽，港股有吉利（00175），而在汽车零部件板块，A股有华域，港股有耐世特（01316），A股和港股估值模型虽有不同，但投资者关注的标的均有一定的共性，那就是龙头地位兼具成长性以及股价向上的趋势性。
2018年8月15日，作为转向系统龙头耐世特发布了中期业绩，显示收入为20.47亿美元，同比增长3.7%，毛利为3.7亿美元，同比略有下滑0.5%，股东净利润1.797亿美元，同比增长11.1%，净利率同比上升0.7个百分点至9.8%，中期不派息。
自上市以来，耐世特的股价趋势性非常好，但2018年以来，受到中美贸易战及大盘衰弱的影响，股价累计回调了近40%，使得估值回落至PE（TTM）10倍。既然是投资者关注的标的，下面我们便详细分析该公司的业绩情况，以及谈谈目前的估值是否值得介入。
一、业务保持低速增长
耐世特是全球汽车转向系统的龙头，主要的产品有EPS（电动助力转向机）、CIS（转向管柱及中间轴）、HPS（液压助力转向）、以及DL（动力传动系统），核心为EPS产品。2018年上半年，该公司已签约业务订单量由2017年239亿美元增至249亿美元，，EPS订单占比71%，比2017年增加1%。
上半年，耐世特的核心板块EPS收入13.21亿美元，同比增长5.1%，收入占比64.5%，占比增加0.5个百分点，其他非核心板块，CIS、HPS、DL收入分别增长7.5%、-8.6%和4.8%，收入占比分别为16.5%、4.2%和14.8%。除了HPS业务，该公司的其他业务保持低速稳健增长。
实际上，耐世特作为汽车零部件提供商，和汽车制造行业景气关联度非常高，汽车制造行业格局已经形成，2017年全年全球汽车销量达9680.44万辆，保持低位数增长，为3.09%。不过地区市场不一样，汽车需求饱和度也不一样，耐世特的目标市场覆盖全球，主要有北美洲市场、亚太区市场以及欧洲、非洲及南美洲市场。
图片来源：耐世特2018年中报
根据该公司业务布局情况，核心的EPS主要布局在北美洲地区，收入7.45亿美元，同比增长3%，收入占比36.4%，亚太区为3.08亿美元，同比增长2.7%，北美及亚太区的EPS收入占比达51.45%。所有产品布局在亚太区及北美区收入合计17.61亿美元，同比2.2%，收入占比86.03%。
（一）、打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：和美国是主要市场
实际上，北美区汽车销量增速是最弱的，2017年销量为2578.9万辆，同比增长仅0.93%，其中美国销量1758.4万辆。而欧洲区销量2091.6万辆，同比增长3.88%，亚太打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：区销量2887.89万辆，同比增长3.04%。从销量及增速方面，欧洲区市场不容忽视，上半年该公司的与欧洲、非洲及南美洲市场收入增长了14%。
从国家分布上看，该公司的分布的有四大国家，分别为美国、墨西哥、打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：及波兰，上半年收入占比分别为43.4%、22%、19%及12.1%，合计占比96.5%，这四大国家收入增速分别为0.5%、7.4%、1.5%及13.5%，基本和所在国家的汽车销量增速保持一致。打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：和美国两大市场收入占比62.4%。
图片来源：耐世特2018年中报
在地区盈利水平上，北美洲地区可持续经营利润率为16.14%，亚太区为20.3%，基本可以表示为打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：区盈利水平，欧洲等其他区域为9.8%，基本也可以表现为波兰区的盈利水平。打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：区的盈利水平高，且市场庞大，打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：的汽车销量历年保持世界第一的位置，且从增速上看，对零部件的需求仍具旺盛力。
（二）、最大客户需求或将下滑
由于地区布局因素，耐世特在美国的主要收入来源为通用汽车，在打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：主要为合资品牌上汽通用五菱。上半年，通用汽车向耐世特贡献收入8.625亿美元，同比微跌0.2%，贡献率为42.1%。耐世特对通用的依赖程度大幅降低，2014年收入依赖度达66.6%，2013年为71.8%。不过该公司客户集中度仍非常高，上半年前三大客户收入贡献占比达77.2%。
图片来源：耐世特2018年中报
数据显示，通用汽车的销量连续下滑，2017年度，通用汽车全球销量890万辆，同比下滑11%，2018年上半年销量415.6万辆，继续下滑11%，位居全球第四位。上半年全球排第一的为雷诺日产销量553.85万辆，同比增长5.1%，第二为大众，销量551.9万辆，同比增长7.1%，第三为丰田，同比增长1.6%。
不过在打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：，上汽通用销量增长较为稳健，2017年销量达200.02万辆，同比增长5.99%，2018年上半年销量95.77万辆，同比增长10.41%，上汽通用五菱2017年销量215万辆，同比增长0.93%，2018年上半年销量105.16万辆，同比增长3.8%。
当然，除了通用汽车，耐世特还为大众、宝马以及菲亚特等全球销量排名靠前的汽车制造商提供零部件服务。耐世特的客户集中度高，存在客户经营风险较大的问题，通用汽车作为最大客户，由于销量下滑，预计下半年对该公司的收入贡献继续降低。
二、耐世特面临的压力和挑战
耐世特未来将面临需求压力与挑战，首先是全球的整个需求环境，全球汽车需求进入低速增长阶段，其次每个地区的人均汽车保有量不一样，耐世特的主要收入地区的美国，但美国的人均汽车保有量0.8辆，几乎每人一辆，需求周期会更长，且主要客户通用汽车销量下滑或带来的订单下降。
而在打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：，人均汽车保有量不足0.2辆，需求具有一定成长空间，虽然如此，但耐世特不一定能够拿下这块空白市场。一方面国内各大汽车制造商的零部件大都自行研发，另一方面竞争对手为华域汽车，华域汽车主要提供内外饰件以及功能件，其中功能件包括传动轴、空调压缩机、转向机及ADAS等，部分产品与耐世特构成竞争。
此外，华域汽车的主要客户为上汽集团，也是为华域的最大股东，2017年该公司向上汽集团供应商品货值1031.87亿元，占比收入12%，加上其他提供的服务，上汽为华域汽车贡献收入约50%。华域最大客户包含了上汽通用及上汽大众等上汽相关的公司。华域汽车无疑为耐世特核心产品EPS转向系统的最大潜在威胁者。
耐世特部分精力放在ADAS 上，在这块华域也有涉及，转向行业的增长逻辑可能由“EPS 取代HPS”转变为“智能驾驶驱动”取代。据了解，耐世特目前已和多个OEM 开启L3 以上级别ADAS 转向系统和线控转向的同步开发，且已与大陆汽车合资共同开发一体化ADAS 解决方案。
三、整体估值偏低
耐世特重视研发力度，2018年上半年，耐世特产生的研发总投资为1.337亿美元，占收入比重6.5%，已计入利润表中的工程及产品开发成本为0.595亿美元，占收入比重2.9%。该公司的运营资金主要用于支付购买原材 料、资本开支及工程及产品开发成本，上半年运营资金为7.02亿美元。
在耐世特的运营资金中，现金及现金等价物为6.05亿美元，每年的经营活动现金流净额均贡献主要资金流，上半年为3.23亿美元，去年同期为3.12亿美元，2017年为6.25亿美元，历史来看保持稳健增长。
图片来源：耐世特2018年中报
至于负债，上半年该公司金融性借款4.12亿美元，同比下滑16%，其中一年期以内的为0.657亿美元，同比下滑15%，经营性负债中，应付账款5.926亿美元，同比增长1.8%，60日以内的有4.86亿美元，同比下滑3.2%。而当期应收账款5.89亿美元，60日以内的有5.6亿美元。要知道该公司手头还有6个多亿美元的现金流，可供下半年足够的经营及研发支出。
此外，智通财经APP了解到，耐世特的税收有较大的变化，上半年为0.2908亿美元，同比下滑了34%，综合税率12.6%，同比下滑6.8%，其中即期所得税下滑了55%。该公司称税率的变化主要由于美国企业所得税税率由35%降21%，并于2018年1月起生效所致。
综上看来，耐世特各项业务增长较为缓慢，未来业绩将面临压力及挑战，主要是在打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：及美国市场所带来的，且该公司主要收入来源于该两大区域市场。不过欧洲市场带来一些机会，波兰区市场收入增速喜人，未来业务布局可能打麻将哪个软件好用_电子游戏APP下载-官网平台：倾向于欧洲市场。不过该公司财务稳健，现金流充沛，可用资金多，投资灵活性较高。
目前耐世特的估值PE（TTM）为10倍，港股汽车零件的PE值为13倍，美股汽车零件PE值为15.6倍，A股汽车配件PE值为17倍，板块方面，港股估值有优势，公司方面，耐世特的估值低于行业整体估值，存在低估。（陈铭京）